房地產(chǎn)領(lǐng)域?qū)τ诼菁y鋼來(lái)說(shuō),是終端需求板塊中占比近三成的下游行業(yè),也是波動(dòng)最為顯著的下游。因此,研究房地產(chǎn)的景氣周期及開(kāi)工節(jié)奏對(duì)于螺紋鋼期現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格來(lái)說(shuō),是需求端分析的重中之重。

　　房地產(chǎn)市場(chǎng)的施工節(jié)奏

　　一季度以來(lái),全球經(jīng)濟(jì)“繁華猶在”的特征顯著,主要驅(qū)動(dòng)來(lái)自疫苗接種推廣下全球疫情好轉(zhuǎn)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。但也要看到,國(guó)外和國(guó)內(nèi)的政策結(jié)構(gòu)都出現(xiàn)了一定變化。一方面,雖然總的流動(dòng)性秉持寬松基調(diào),但美國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策向財(cái)政進(jìn)一步傾斜,長(zhǎng)端利率的抬升對(duì)全球市場(chǎng)有外溢效應(yīng)。另外,今年以來(lái),國(guó)內(nèi)貨幣政策在正�；�的過(guò)程中,結(jié)構(gòu)上的“緊”和“松”并存。從國(guó)內(nèi)一季度的數(shù)據(jù)來(lái)看,超預(yù)期和不及預(yù)期的成分參半,投資者分歧加大。就房地產(chǎn)投資而言,施工保持著韌性。如何理解房地產(chǎn)市場(chǎng)的韌性,可以從長(zhǎng)周期的房地產(chǎn)調(diào)控變化、中周期的房地產(chǎn)行業(yè)變化以及短周期的信用周期運(yùn)行幾個(gè)維度來(lái)分析。

　　長(zhǎng)周期視角：轉(zhuǎn)型路上調(diào)控思路轉(zhuǎn)變帶來(lái)的韌性

　　2018年以來(lái),我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)走過(guò)了20多年的需求階段,且城鎮(zhèn)化率已經(jīng)超過(guò)60%,居民杠桿率也出現(xiàn)顯著抬升,房地產(chǎn)大周期更多是向存量階段轉(zhuǎn)變。這種轉(zhuǎn)變是基于人口結(jié)構(gòu)的變化和向高質(zhì)量發(fā)展邁進(jìn)的訴求。轉(zhuǎn)變的終極目標(biāo)是經(jīng)濟(jì)總量中“新經(jīng)濟(jì)”占比提升、財(cái)稅制度中對(duì)于土地財(cái)政依賴(lài)下降以及金融結(jié)構(gòu)中直接融資占比抬升,顯然,目前處于過(guò)渡早期。在這個(gè)時(shí)期,“房住不炒”和“因城施策”成為房地產(chǎn)調(diào)控的主要方式。

　　在2015年開(kāi)啟房地產(chǎn)小周期以前,房地產(chǎn)大周期處于增量時(shí)代,宏觀(guān)的調(diào)控思路在于使用全國(guó)統(tǒng)一的調(diào)控政策,且調(diào)控方式主要在需求側(cè),或者說(shuō)需求側(cè)的金融端,對(duì)購(gòu)房者的利率或者杠桿工具進(jìn)行統(tǒng)一調(diào)控。房地產(chǎn)小周期在這一階段表現(xiàn)為大起大落。在2016—2017年的一輪房地產(chǎn)去庫(kù)存的小周期下,調(diào)控方式加入了供給側(cè)調(diào)控,或者說(shuō)供給側(cè)的“金融端”調(diào)控,比如在房地產(chǎn)小周期的景氣高點(diǎn)推出限售房、限價(jià)房,再比如對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的融資進(jìn)行調(diào)控等。針對(duì)供給側(cè)的調(diào)控導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)的補(bǔ)庫(kù)和去庫(kù)時(shí)間延長(zhǎng),且難度增強(qiáng)。此外,在“因城施側(cè)”的背景下,調(diào)控在一、二、三、四線(xiàn)城市逐步分化。因此,從宏觀(guān)層面來(lái)看,調(diào)控方式的轉(zhuǎn)變令房地產(chǎn)小周期呈現(xiàn)分化和延長(zhǎng)的特質(zhì)。

　　中周期視角：房地產(chǎn)行業(yè)集中度提升帶來(lái)的韌性

　　宏觀(guān)層面調(diào)控方式的轉(zhuǎn)變帶動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)供給側(cè)改革,進(jìn)而促使房地產(chǎn)市場(chǎng)集中度提升。任何一個(gè)行業(yè)的供給側(cè)改革,本質(zhì)上都是行業(yè)內(nèi)部的信用分層。在一個(gè)總的去宏觀(guān)杠桿率或者穩(wěn)杠桿率的框架下,房地產(chǎn)行業(yè)也呈現(xiàn)了這樣的規(guī)律。這種集中度的提升,實(shí)際上從2016—2017年基于房地產(chǎn)去庫(kù)存和棚改貨幣化的一輪小周期就開(kāi)始了。龍頭企業(yè)由于擁有更好的信用條件,可以快速加杠桿拿地,在房地產(chǎn)去庫(kù)存的政策導(dǎo)向下快速提高營(yíng)收。而很多中小房企則面臨著融資條件和傳統(tǒng)銷(xiāo)售模式的雙重惡化,房地產(chǎn)行業(yè)的銷(xiāo)售集中度和拿地集中度大幅抬升。

　　行業(yè)集中度的抬升對(duì)于房地產(chǎn)小周期韌性的意義在于,由于外源融資和自我融資能力增強(qiáng),在限價(jià)的背景下,房地產(chǎn)龍頭企業(yè)可以增加期房銷(xiāo)售,將新開(kāi)工到竣工的周期拉長(zhǎng),大量的儲(chǔ)備囤積土地有了更長(zhǎng)的時(shí)間來(lái)消化。2018—2019年宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)下行過(guò)程中,房地產(chǎn)的韌性尤為明顯。2019—2020年,房地產(chǎn)企業(yè)融資端再度收緊,而龍頭企業(yè)的銷(xiāo)售集中度仍在提升,只是融資和拿地出現(xiàn)分化,部分龍頭企業(yè)在銷(xiāo)售向好時(shí)主動(dòng)縮表、回籠資金。這體現(xiàn)了房地產(chǎn)行業(yè)供給側(cè)改革的進(jìn)一步深化,高杠桿運(yùn)行模式面臨著更大的挑戰(zhàn),而優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)行為的轉(zhuǎn)變利好順周期波動(dòng)率的下降。

　　短周期視角：信用擴(kuò)張延續(xù)帶來(lái)的韌性

　　以上從宏觀(guān)調(diào)控到中觀(guān)產(chǎn)業(yè)變化兩個(gè)角度進(jìn)行了分析,而對(duì)于房地產(chǎn)小周期的韌性,我們從分化和延長(zhǎng)兩個(gè)側(cè)面來(lái)論證。從流動(dòng)性總量角度來(lái)看,2019年以來(lái),先后面臨貿(mào)易問(wèn)題和新冠疫情的沖擊,政策對(duì)沖下,居民和企業(yè)的中長(zhǎng)期貸款走強(qiáng),信用周期向上。此外,在2016—2017年房地產(chǎn)行業(yè)去庫(kù)存后,整體庫(kù)存水平維持低位�？梢哉f(shuō),逆周期調(diào)節(jié)的金融條件的改善,助力了房地產(chǎn)的強(qiáng)勢(shì)。

　　從2019—2020年的宏觀(guān)調(diào)控節(jié)奏來(lái)看,在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行由下行壓力較大向企穩(wěn)回升轉(zhuǎn)變后,房地產(chǎn)再度成為政策調(diào)控的對(duì)象。進(jìn)入2020年下半年后,在需求端,針對(duì)市場(chǎng)快速反彈的一二線(xiàn)區(qū)域,加碼調(diào)控措施；在資金端,新的調(diào)控政策從房地產(chǎn)企業(yè)的降杠桿入手,三季度推出了“三道紅線(xiàn)”新規(guī),四季度推出貸款集中管理制度。這種收緊,從央行的角度來(lái)看,是政策在回歸中性的過(guò)程中,逐步向防風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行切換；從財(cái)政的角度來(lái)看,帶來(lái)了明顯的緊縮效應(yīng)。

　　從2021年一季度的房地產(chǎn)數(shù)據(jù)來(lái)看,雖有調(diào)控的持續(xù)加碼,房地產(chǎn)銷(xiāo)售仍然偏強(qiáng),這和居民部門(mén)長(zhǎng)期貸款延續(xù)強(qiáng)勢(shì)對(duì)應(yīng),信用擴(kuò)張帶來(lái)的韌性尚未衰竭。房地產(chǎn)新開(kāi)工受到抑制,這和調(diào)控手段從房地產(chǎn)企業(yè)融資端入手相關(guān)。房地產(chǎn)企業(yè)不得不加快施工進(jìn)度,從而回籠資金,房地產(chǎn)投資整體維持韌性。而融資環(huán)境偏緊,企業(yè)拿地和土地成交放緩,新開(kāi)工受到影響,故從施工結(jié)構(gòu)上來(lái)看,由新開(kāi)工向竣工的轉(zhuǎn)換正逐步展開(kāi)。

　　房地產(chǎn)展望：由開(kāi)工階段向竣工階段轉(zhuǎn)換

　　房地產(chǎn)施工受前期的供給端和當(dāng)期的需求端共同影響。對(duì)于前者而言,新開(kāi)工和半年前的土地成交密切相關(guān)。一般來(lái)說(shuō),半年前的拿地決定了后期的開(kāi)工節(jié)奏。如果當(dāng)期的銷(xiāo)售預(yù)期轉(zhuǎn)差,那么將給新開(kāi)工帶來(lái)一定的負(fù)面效應(yīng)。對(duì)于竣工而言,同樣受前期因素和當(dāng)期因素的左右。通常,兩年半前的新開(kāi)工會(huì)對(duì)后期的竣工產(chǎn)生顯著影響,但當(dāng)期的貨幣信用條件或疫情等外生變量也會(huì)延誤竣工。在綜合考慮這些因素后,可以認(rèn)為,二三季度在結(jié)構(gòu)上是開(kāi)工階段向竣工階段轉(zhuǎn)換的時(shí)間窗口,就二季度而言新開(kāi)工預(yù)計(jì)沖高回落,而施工在全年的延續(xù)性較好。

　　總體來(lái)看,今年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)應(yīng)由房地產(chǎn)消費(fèi)驅(qū)動(dòng)向后疫情時(shí)代消費(fèi)服務(wù)驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)換,投資亦由房地產(chǎn)投資向制造業(yè)投資緩慢過(guò)渡。雖有韌性,但房地產(chǎn)投資整體沖高后平穩(wěn)回落是大勢(shì),由開(kāi)工階段向竣工階段過(guò)渡符合這樣的判斷。

　　短期需求依然強(qiáng)勁

　　近期建筑行業(yè)開(kāi)工積極性較為高漲。從產(chǎn)銷(xiāo)基本同步的水泥行業(yè)的數(shù)據(jù)來(lái)看,4月以來(lái),通用水泥的開(kāi)工負(fù)荷就超過(guò)往年同期,并迅速?zèng)_高至近幾年的峰值,這直接反映出當(dāng)下建筑行業(yè)“小旺季”的火熱。

　　至于需求占比在5%—10%的鋼材出口,海外訂單也表現(xiàn)較好。1—3月,我國(guó)共出口鋼材1768萬(wàn)噸,與2019年同期持平,且歐美市場(chǎng)螺紋鋼價(jià)格基本與國(guó)內(nèi)同步上漲。建筑行業(yè)開(kāi)工火熱,加之出口持續(xù)強(qiáng)勁,提振了建筑鋼材需求。根據(jù)機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù),4月以來(lái),全國(guó)螺紋鋼周度表觀(guān)需求維持在450萬(wàn)—460萬(wàn)噸。

　　供應(yīng)增長(zhǎng)仍存變數(shù)

　　截至4月16日,全國(guó)螺紋鋼總產(chǎn)量為5085萬(wàn)噸,同比增加761萬(wàn)噸,增幅為17.6%。與此同時(shí),噸鋼毛利約1000元,盈利頗豐。在利潤(rùn)的刺激下,鋼廠(chǎng)生產(chǎn)積極性頗高,且唐山限產(chǎn)涉及的產(chǎn)品主要為板材和帶鋼,螺紋鋼整體供應(yīng)未受太大影響,產(chǎn)量不斷沖高。

　　長(zhǎng)流程鋼材產(chǎn)出小幅回升

　　全國(guó)兩會(huì)結(jié)束后,唐山市開(kāi)展的減排攻堅(jiān)行動(dòng)對(duì)當(dāng)?shù)氐匿撹F生產(chǎn)的確產(chǎn)生了顯著效果。此前我們進(jìn)行實(shí)地調(diào)研了解到,3月是減排攻堅(jiān)月,疊加Ⅱ級(jí)空氣質(zhì)量預(yù)警響應(yīng),唐山高爐普遍限產(chǎn)幅度達(dá)到50%。雖然4月對(duì)部分鋼廠(chǎng)的高爐限產(chǎn)要求放松至30%,但也僅在4月中旬,部分高爐才得以按照減排要求實(shí)現(xiàn)復(fù)產(chǎn)。

　　4月16日當(dāng)周,全國(guó)247家樣本鋼廠(chǎng)日均鐵水產(chǎn)量從231萬(wàn)噸回升至233萬(wàn)噸,預(yù)計(jì)本周仍將上升,但增產(chǎn)的主要產(chǎn)品為帶鋼。雖然邯鄲、秦皇島等地也傳出鋼材減排限產(chǎn)消息,但我們核實(shí),當(dāng)前兩地并無(wú)限產(chǎn)動(dòng)作�？紤]到二季度全國(guó)還有近千萬(wàn)噸級(jí)別的高爐置換產(chǎn)能投放,故長(zhǎng)流程鋼廠(chǎng)后期的螺紋鋼供應(yīng)預(yù)計(jì)小幅增長(zhǎng)。

　　短流程鋼材產(chǎn)出料保持高位

　　短流程煉鋼的主要產(chǎn)品是螺紋鋼、線(xiàn)材等建筑鋼材,其年產(chǎn)量占全國(guó)總供應(yīng)的一成左右。從節(jié)能減排的角度出發(fā),短流程是長(zhǎng)期政策導(dǎo)向的煉鋼方式。目前看來(lái),短流程煉鋼的利潤(rùn)遠(yuǎn)不及長(zhǎng)流程,這主要是廢鋼資源緊缺造成的。雖然今年我國(guó)自產(chǎn)廢鋼和進(jìn)口廢鋼存在約2500萬(wàn)噸的供應(yīng)增量,但仍難以彌補(bǔ)需求增量缺口,廢鋼價(jià)格一直高于鐵水成本。據(jù)測(cè)算,平電的短流程成本較長(zhǎng)流程高出400元/噸左右,若考慮進(jìn)一步提產(chǎn)后的短流程進(jìn)入峰電成本區(qū)間,則短流程煉鋼的毛利不到400元/噸。

　　當(dāng)然,這對(duì)于短流程煉鋼來(lái)說(shuō)已是很不錯(cuò)的利潤(rùn)水平了,故當(dāng)前短流程鋼廠(chǎng)的開(kāi)工率較高。據(jù)鑫欏資訊的樣本數(shù)據(jù)顯示,4月16日當(dāng)周,135家獨(dú)立電弧爐的產(chǎn)能利用率為81.5%,創(chuàng)下2018年以來(lái)的新高。以目前的鋼材銷(xiāo)售價(jià)格來(lái)說(shuō),短流程電弧爐可能會(huì)進(jìn)一步提高開(kāi)工率至滿(mǎn)產(chǎn),但考慮到廢鋼資源緊張,短流程提供的螺紋鋼增量也相對(duì)有限了。

　　工信部提出粗鋼壓減任務(wù)

　　從市場(chǎng)角度來(lái)分析,長(zhǎng)流程和短流程鋼廠(chǎng)還能釋放一定的螺紋鋼供應(yīng)增量,而從政策角度來(lái)分析,在“碳中和”導(dǎo)向下,工信部提出壓減粗鋼產(chǎn)量任務(wù),其對(duì)鋼材市場(chǎng)情緒產(chǎn)生了很大影響。2月28日,國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布公報(bào),將2020年我國(guó)粗鋼產(chǎn)量從10.53億噸上調(diào)至10.65億噸。由于工信部并未提及壓減數(shù)量,在調(diào)整后的2020年粗鋼產(chǎn)量基礎(chǔ)上,我們按同比持平、壓減1000萬(wàn)噸、壓減2000萬(wàn)噸三種情況來(lái)預(yù)估可能產(chǎn)生的影響。

　　由此可見(jiàn),若要嚴(yán)格執(zhí)行粗鋼壓減任務(wù),則未來(lái)全國(guó)要減產(chǎn)3%—5.4%,而螺紋鋼需求預(yù)計(jì)保持同比正增長(zhǎng)態(tài)勢(shì),嚴(yán)格執(zhí)行粗鋼壓減任務(wù)勢(shì)必給螺紋鋼市場(chǎng)帶來(lái)明顯的供應(yīng)缺口,且這個(gè)缺口只能通過(guò)出口回流來(lái)彌補(bǔ)。從結(jié)構(gòu)上看,粗鋼中的鐵元素來(lái)自鐵礦石和廢鋼,由于短流程更為節(jié)能環(huán)保,長(zhǎng)流程在鐵粉燒結(jié)和高爐煉鐵環(huán)節(jié)污染物排放量較大,壓減粗鋼產(chǎn)量將主要通過(guò)抑制高爐生產(chǎn)來(lái)實(shí)現(xiàn)。

　　綜上所述,房地產(chǎn)投資沖高回落是大概率事件,且由新開(kāi)工階段進(jìn)入竣工階段,韌性雖存,但對(duì)螺紋鋼的需求拉動(dòng)有限。供應(yīng)仍是今年螺紋鋼市場(chǎng)的關(guān)鍵因素。鋼廠(chǎng)在高利潤(rùn)的刺激下整體會(huì)有一定增量釋放,但考慮到粗鋼壓減任務(wù),供應(yīng)增加是否會(huì)扭轉(zhuǎn)成縮減也未可知。所以,從供應(yīng)端的政策出發(fā),目前,螺紋鋼價(jià)格強(qiáng)勢(shì)和煉鋼利潤(rùn)豐厚的局面仍未終結(jié)。